中國債券市場的違約拖欠行為並非債務危機的徵兆，而是促進可持續信用系統增長必經的陣痛。
根據紀錄顯示，中國企業借貸人在 2020 年拖欠債務高達 250 億美元。[2] 對很多投資者而言，單是這一點已足以令人憂慮。然而，令人擔憂的因素還有更多。拖欠債務的企業包括永誠煤電控股集團等多間國企，這些情況在過往是難以想像的。快將到期償還的債務堆積如山：約 7.1 萬億元人民幣（相當於 1.1 萬億美元）的國內債券和 1,040 億美元的境外債券將於 2021 年到期。 與此同時，根據摩根大通的報告，儘管稅收因新冠肺炎疫情而受重挫，去年上半年地方政府的貸款卻增加了相當於 5,650 億美元。因此，市場預期地方政府融資平台（ LGFV ）在 2021 年也會拖欠債務。[3]
深入剖析
此情況驟眼看來似是一個警號。然而若深入觀察龐大的數字，就中國規模而言，數字實屬微不足道。自從 2008 和 2009 年爆發全球金融危機所經歷的大規模財政及貨幣擴張後，政府意識到國內信用市場已經失控。現在的行動雖然痛苦，但實屬必要的。
隨著企業債務在危機後增加，中國所謂的財富管理產品、委託貸款、同業貸款及其他形式的融資影子銀行系統也在增長。根據中國銀行保險監督管理委員會 (China Banking and Insurance Regulatory Commission) 的報告，該產業在 2019 年膨脹，資產價值為 12.9 萬億美元。[4] 影子銀行業的不斷崛起增加了信貸市場的不透明度和系統風險。在中國債券市場，評級膨脹引致信用差別化更困難，令不透明度增加：中國當地機構評級的債券有三分之二擁有 AAA 或 AA + 評級，包括永成煤電發行的債券。
金融監管
對於早就相信政府會對此類債務作默許保證的投資者而言，國企的債務違約可說是苦口良藥。然而只有小部分公司被允許失敗，去年國企的拖欠債務總額達 111 億美元。在如此龐大的市場中，所發出的訊息別具意義，卻不會造成太大傷害。[5]
這亦避免了大型企業拖欠債務所產生的更大動盪。中國恆大集團是全球負債最多的房地產發展商，其借貸額去年接近 1,200 億美元，但去年 9 月成功向與政府有關聯的投資者獲資 46 億美元，因而避免陷入這個局面。[6]
但在維持信用市場紀律方面，最有效的莫過於債務拖欠率上升。以市場為導向的投資者及放債人現在別無選擇，只能仔細分析貸款者的業務和財務狀況。如果採取更謹慎的做法，就能令融資條件進一步收緊。
中國已明確發出訊息，而方法就是收緊金融監管力度，允許更多的債務拖欠的行為。當局已經加強對恆大這種房地產發展商的融資規管，並承諾對中國債券市場中的違規行爲採取「零容忍」政策，促使信用評級公司以拖欠債券的形式補償投資者，並草擬更嚴厲的規定，監管已成為貸款主要促進者的大型金融科技公司。[7] [8] [9]
貸款條件
對於信用市場的進一步限制及更嚴格的金融監管如何影響實際貸款條件，中國企業及其擁有者將深感興趣。中國人民銀行表示，它將推行「靈活、定向及適當」的貨幣政策，以支持國家在疫情的陰霾下復甦。[10] 根據路透社對經濟學家們發出的意見調查，多家中國銀行估計在 1 月時取得了 5,426 億美元的貸款，創下新紀錄。[11] 但這可能掩蓋信用狀況收緊的長期趨勢。按月計算， 12 月份的貸款增長連續第七個月下跌，有些分析家預計 2021 年貸款會收縮。[12]
當市場克服了因拖欠債務及監管收緊造成的初始震盪，信用市場將更具規律，金融監管的有效性亦會提升，長遠能夠更有效地支持經濟持續增長。若本年度銀行放債確實收緊，中國企業及其投資者將需要考慮其他流動資金來源。屆時將出現顯著的資本需求，包括在 2021 年到期的 1 萬億美元以上債務的再融資，以及隨著國家經濟復甦勢頭而帶動的中國投資機遇。我們預期私人信貸（當中包括股票融資）將發揮其填補空間的作用。
[1] https://asia.nikkei.com/Business/Markets/China-debt-crunch/China-debt-fears-grow-amid-wave-of-corporate-defaults
[2] https://asia.nikkei.com/Business/Markets/China-debt-crunch/China-debt-fears-grow-amid-wave-of-corporate-defaults
[3] https://www.scmp.com/economy/china-economy/article/3113377/china-debt-local-government-default-risk-grows-authorities
[4] https://www.scmp.com/economy/china-economy/article/3112892/china-estimates-shadow-banking-worth-us129-trillion-it-moves
[5] https://www.scmp.com/economy/china-economy/article/3117686/debt-chinas-state-owned-firms-spotlight-credit-tightening
[6] https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-11-23/evergrande-gets-4-6-billion-from-state-firms-as-debt-fears-ease
[7] https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-11-23/why-china-s-debt-defaults-are-more-alarming-this-time-quicktake
[8] https://www.bloomberg.com/news/articles/2021-01-04/china-makes-rating-firm-pay-for-corporate-fraud-for-first-time
[9] https://www.ft.com/content/5209685c-aa8e-4f33-92d0-81f9c7a29b3c
[10] https://www.reuters.com/article/us-china-economy-policy-idUSKBN29K0PJ
[11] https://www.reuters.com/article/us-china-economy-loans-idUSKBN2A80IR
[12] https://www.spglobal.com/marketintelligence/en/news-insights/latest-news-headlines/china-bank-loan-growth-set-to-slow-further-on-tapering-stimulus-lending-curbs-62337281
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