중국 채권시장에서의 채무불이행 현상은 부채위기의 징조가 아니라 지속 가능한 신용 시스템을 향한 성장통 확대 과정임

차입을 했던 중국기업들의 2020년 채무불이행 규모는 사상 최고인 $250억에 달했습니다.^[1] 수많은 투자자들의 입장에서 이 자체만으로 충분히 우려할 만합니다. 그런데 우려할 이유가 더 있습니다. 이러한 채무불이행 주체에는 Yongcheng Coal & Electricity Holding Group과 같은 몇몇 국영기업이 포함되어 있는데, 이는 과거에는 상상할 수 없던 일입니다. 조만간 만기가 도래하는 회사채가 다수 있습니다: 약 RMB7.1조($1.1조) 규모의 국내 채권과 $1,040억 규모의 역외 채권이 2021년에 만기 도래합니다.^[2] 이와 동시에, JP Morgan에 의하면 작년 상반기에 코로나19 대유행으로 인해 세입이 감소했음에도 불구하고 지방정부의 차입은 $5,650억 증가했습니다. 이는 지방정부금융법인(Local Government Financing Vehicles or LGFV)도 2021년에 채무를 불이행할 것이라는 시장의 예상을 부채질하고 있습니다.^[3]

고조되는상황

일견, 심각한 상황으로 보여질 수 있습니다. 중국의 광대한 규모에 따른 금액 자체를 넘어 살펴보면, 이 상황은 좀 더 미묘해집니다. 정부는 2008년과 2009년에 발생한 글로벌 금융위기 이후의 대대적인 재정 및 통화 팽창 이후로 중국의 국내 대출 시장이 더이상 통제 가능한 범위를 벗어났다는 점을 인정했습니다. 이에 중국 정부는 불가피한 조치를 취하는 것입니다.

금융위기 이후로 기업부채가 증가하는 와중에, 소위 웰스매니지먼트 상품, 위탁대출, P2P 대출, 기타 유형의 자금조달로 구성된 중국의 그림자금융 (소위 shadow banking)시스템도 팽창했습니다. 중국 은행보험감독위원회에 의하면 이 섹터는 팽창하여 2019년에 자산 규모가 $12.9조에 달했습니다^[4] 그림자금융의 꾸준한 팽창으로 인해 대출 시장에는 불투명성과 시스템 리스크가 증가했습니다. 중국 채권시장의 경우, 높아진 신용등급으로 인해 신용 차별화가 훨씬 어려워짐에 따라 불투명성이 증가했습니다: 중국의 지방 기관이 평가한 채권의 3분의 2는 AAA 또는 AA+ 등급을 보유하고 있습니다 (Yongcheng Coal이 발행한 채권 포함).

금융 규제

국영기업들의 채무불이행은, 해당 채무를 정부가 묵시적으로 보증한다고 오랫동안 믿은 투자자들에게는 받아들이기 힘든 고육지책이었습니다. 하지만 몇몇 소수의 국영기업들에게만 채무불이행이 호용되였는바, 이로 인해 작년 국영기업들의 총 채무불이행 규모는 $111억 수준이었고, 이 정도 규모의 시장에서 이는 실질적인 피해 없이 시장에 유의미한 메시지를 전달하고 있는 것입니다.^[5]

시장을 훨씬 더 불안정하게 만들 수 있었던 대기업들의 채무불이행도 피했습니다. 세계에서 가장 부채가 많은(작년 대출 규모가 $1200억에 육박) 부동산 개발기업 China Evergrande Group은 지난 9월에 정부 관련 투자자들로부터 $46억의 자금을 확보했으며, 결국 이러한 시나리오를 피할 수 있었습니다.^[6]

하지만 채무불이행률의 증가만큼 대출 시장의 규율에 효과적인 것은 없습니다. 시장 원리를 따르는 투자자들과 대출기관들은 이제 차입자들의 사업 및 재무 현황을 신중하게 분석할 수 밖에 없게 되었습니다. 더욱 신중한 접근방식으로 인해 자금조달 조건이 분명 더욱 엄격해질 것으로 보입니다.

중국은 금융 감독 및 규제를 훨씬 더 엄격하게 적용함으로써 더 많은 기업들이 채무불이행을 용인함으로서 더욱 강한 시그널을 보내고 있습니다. 정책결정권자들은 Evergrande와 같은 부동산 개발기업들에 적용되는 자금조달 규정을 강화하고, 중국 채권시장의 남용에 대한 “무관용” 접근방식을 공표하고, 신용평가기관으로 하여금 채무불이행 채권 투자자들을 보상하도록 하고, 대형 핀테크 기업들에(이들도 대출을 촉진한 주요 주체임) 대한 엄격한 규제를 신설했습니다.^{[7] [8] [9]}

대출 조건

중국 기업들과 그 소유자들은 더욱 절제된 대출 시장 및 엄격한 금융 규제가 현장의 대출 조건에 어떤 영향을 미치는지 예의주시할 것입니다. 중화인민은행은 중국이 코로나 대유행의 충격으로부터 회복하는 과정을 지원하는, “유연하고 집중적이며 적절한” 통화정책을 추구할 것이라고 언급했습니다.^[10] 경제학자들을 대상으로 Reuters가 수행한 설문조사에 의하면, 중국 은행들은 1월에 사상 최대 규모인 $5,426억의 대출을 집행한 것으로 추정됩니다. 하지만 보이지 않게 그 기간동안 대출 조건이 장기적으로 엄격해지는 추세임을 알 수 있습니다. 월별로 보면^[11] 월의 대출 성장률은 7개월 연속 감소했으며, 일부 애널리스트들은 2021년 대출이 감소할 것으로 예상하고 있습니다.^[12]

채무불이행 및 엄격한 규제에 따른 초기 충격을 극복하고 나면, 잘 규율된 대출 시장(그리고 효과적인 금융 규제)은 지속 가능한 성장을 장기적으로 더욱 잘 뒷받침할 수 있을 것입니다. 하지만 은행 대출이 올해 실제로 축소된다면, 중국 기업들과 해당 투자자들은 다른 유동성 공급원을 고려해야 할 것입니다. 2021년에 만기가 도래하는 $1조 이상의 부채에 대한 리파이낸싱, 그리고 중국 경기회복이 가속화되는 상황에서의 중국 투자 기회을 포함하여, 자본 수요의 상당한 원동력이 있을 것입니다. 당사는 사모 대출(주식담보 자금조달 포함)이 이러한 수요공급의 격차를 해소할 수 있을 것으로 예상합니다.  

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[1] https://asia.nikkei.com/Business/Markets/China-debt-crunch/China-debt-fears-grow-amid-wave-of-corporate-defaults

[2] https://asia.nikkei.com/Business/Markets/China-debt-crunch/China-debt-fears-grow-amid-wave-of-corporate-defaults

[3] https://www.scmp.com/economy/china-economy/article/3113377/china-debt-local-government-default-risk-grows-authorities

[4] https://www.scmp.com/economy/china-economy/article/3112892/china-estimates-shadow-banking-worth-us129-trillion-it-moves

[5] https://www.scmp.com/economy/china-economy/article/3117686/debt-chinas-state-owned-firms-spotlight-credit-tightening

[6] https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-11-23/evergrande-gets-4-6-billion-from-state-firms-as-debt-fears-ease

[7] https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-11-23/why-china-s-debt-defaults-are-more-alarming-this-time-quicktake

[8] https://www.bloomberg.com/news/articles/2021-01-04/china-makes-rating-firm-pay-for-corporate-fraud-for-first-time

[9] https://www.ft.com/content/5209685c-aa8e-4f33-92d0-81f9c7a29b3c

[10] https://www.reuters.com/article/us-china-economy-policy-idUSKBN29K0PJ

[11] https://www.reuters.com/article/us-china-economy-loans-idUSKBN2A80IR

[12] https://www.spglobal.com/marketintelligence/en/news-insights/latest-news-headlines/china-bank-loan-growth-set-to-slow-further-on-tapering-stimulus-lending-curbs-62337281